Zahl des Tages (21.09.10): 250.000.000.000

Heute präsentieren wir "Liebling, ich habe den Eurozonenrettungsfonds geschrumpft" mit Moody's und Standard&Poors in den Hauptrollen ...

Es geht um den Eurozonenrettungsfonds EFSF (European Financial Stability Fonds), der insgesamt 750 Milliarden Euro schwer werden sollte, wobei 440 Milliarden von den Mitgliedern der Eurozone und der Rest vom IWF kommen sollten. Der IWF Teil stellte sich als unproblematisch heraus. Wesentlich komplizierter wurde der Eurozonenteil. Für diesen strebten die Euroländer natürlich ein Triple-A-Rating an, um möglichst niedrige Zinsen zu erreichen. Da spielten die Ratingagenturen aber nicht mit. So mussten direkt mehrere Änderungen vorgenommen werden.

Erstens verlangten die Ratingagenturen eine Überdeckung der vergebenen Kredite, praktisch bedeutet das, dass nur ein bestimmter Prozentsatz weiterverliehen werden darf. Um Griechenland 100 Milliarden Euro zu leihen, müsste der EFSF 120 Milliarden an den Finanzmärkten aufnehmen.

Zweitens muss der Fonds eine Barreserve bereithalten, die größer ist als geplant. Damit sinkt die effektiv zum Verleih stehende Summe auf 366 Mrd.

Drittens machen die Länder nicht mit, die die Hilfe bekommen. Das lag aber nicht an den Ratingagenturen, sondern war so konstruiert. Danach ist die Summer nochmal 10 Mrd. Euro niedriger.

Und viertens, und das ist der eigentlich spannende Teil, akzeptieren die Ratingagenturen nur für den Teil, der von AAA-gerateten Ländern garantiert wird, auch das AAA des EFSF. Da aber Länder wie Spanien oder Italien nicht AAA sind, fallen deren Garantien weg. Der ESFS darf also nur so viel Geld weiterverleihen, wie auch durch AAA Garantien abgesichert ist. Das ist kurz und knapp der alte D-Mark-Block (D,F,A,NL,Lux), was etwa 60% der Eurozone entspricht.

Nach Viertens ist die Summe, die der ESFS an Griechenland (und vielleicht einmal Irland, ...) verleihen darf, von 440 Milliarden auf

250.000.000.000 (250 Milliarden) Euro

geschrumpft.

Das ist schon schräg. Die Garantien Spaniens und Italiens sind also aus Sicht der Ratingagenturen gerade einmal tauglich, um damit Bargeld im ESFS bereitzuhalten (was natürlich einigermaßen sinnlos ist: Geld leihen, um es dann wieder anzulegen, bringt nichts, wenn die Zinssätze einigermaßen gleich sind). Nur mit den Garantien der AAA-Staaten kann Geld aufgenommen werden, das man dann auch weiter verleihen darf.

Mir ist etwas unklar, was passiert, wenn eines der AAA-Länder sein Rating verlieren sollte. Schlägt das sofort auf den ESFS durch und darf der dann noch weniger verleihen? Meiner Meinung nach müsste letzteres gelten. Was dann mit dem bereits verliehenen Geld passiert, ist mir dann aber komplett unklar. Soll das zurückgefordert werden? Oder müssen dann Anleihen "nachemittiert" werden, um die Kapitalpuffer wieder aufzufüllen? Was wenn bereits alle Mittel ausgeschöpft sind?
Über den anderen kritischen Fall, nämlich dass ein Land (z.B. Irland) am EFSF nicht mehr teilnimmt, weil es selber höhere Zinsen zahlen muss als der Fonds verlangt (diese Ausstiegsklausel gibt es), habe ich auch nichts gefunden. Wahrscheinlich ist es aber wie oben angedeutet: Erst kann nachemittiert werden und dann sinkt irgendwann das Rating des EFSF.

Ich muss gestehen, dass ich die strenge Logik der Ratingagenturen an dieser Stelle nicht nachvollziehen kann. Vor 3 Jahren haben die jeden Giftmüllhaufen akzeptiert. Schön in Scheiben geschnitten und verbrieft kam, haben die Ratingagenturen auf alles ein AAA-Aufkleber gepappt.
Nun hingegen reicht ein Rating von AAA für 60% und A oder AA- für knapp 40% der Garantien trotz deutlicher Überdeckung UND Barreserve nicht mehr aus, um das Gesamtkonstrukt auf AAA zu hieven? Woher kommt diese plötzliche Skepsis?

Aus Sicht des AAA-Ratings hätte man auf die Teilnahme von Italien und Spanien auch direkt verzichten können ...

FAZ: Euro-Rettungsfonds kann nur 250 Milliarden Euro verleihen

FT Alphaville: Europe’s SPV is Aaa, says Moody’s (phew)
FT Alphaville: Another AAA for Europe’s SPV, from Fitch (double phew)
FT Alphaville: S&P rustles up another – yawn – AAA for the EFSF

Die ganze Geschichte hat wahrscheinlich auch ein wenig dazu beigetragen, dass die Rendite für die zehnjährigen irischen Staatsanleihen gestern auf fast 6,5% gestiegen ist. Die Großanleger haben sich auf jeden Fall gefreut und die heute emittierten Anleihen von Irland in ihre Depots gepackt. Logisch: 6% Rendite auf die achtjährigen Anleihen (Volumen: 1 Mrd.) gab es noch nie und 4,77% auf die vierjährigen (500 Millionen) ebenfalls nicht. Nach der erfolgreichen Platzierung sanken die Risikoaufschläge schlagartig um 25 Basispunkte.

Auch Spanien verkaufte Anleihen und brachte diese ebenfalls relativ problemlos an den Mann. Die Laufzeiten (und damit die Zinsen) waren aber viel niedriger. Für die Papiere mit 12 Monaten Laufzeit (Volumen: 5,28 Mrd.) gab es 1,7mal so viel Nachfrage wie Angebot (letzte Versteigerung: 2,5x), der Zins stieg leicht von 1,84 auf 1,91%. Für die 18-monatigen Papiere (Volumen 1,75 Mrd.) waren die Daten wie folgt: 2,9x (vorher 3,9x) und 2,15% Rendite (2,08%).

Und auch Griechenland hat Anleihen platziert. Die Papiere mit dreimonatiger Laufzeit wurden extrem stark nachgefragt (6,25x vs 3,25x beim letzten Mal) und warfen knapp 4% Rendite ab. Die Papiere gingen übrigens zu 72% ins Ausland (EZB?). Dass der Zins so niedrig war, liegt natürlich an der Garantie des EFSF für die griechischen Schulden, die noch bis 2013 gilt.

FT Alphaville: Mmm, Greek yield moussaka
FT Alphaville: Ireland’s debt sale — well received, thank you very much

Wenn ich mir jetzt diese zwei auf den ersten Blick künstlich aneinander gekletteten Nachrichten anschaue, frage ich mich, ob der EFSF mit dem Bargeld nicht auch (wie die EZB) die Staatsanleihen der schwachen Länder kaufen kann. Ich bin mir fast sicher, dass die Politiker nicht akzeptieren wollen/werden, dass das Geld im EFSF sinnlos rumliegt. Am Ende wäre der EFSF dann der getarnte Einstieg in die zweite Stufe des Quantitative Easings ... Ich warte gespannt ab ... aber tippe darauf, dass die Politiker der Verlockung nicht widerstehen können ...

Kommentare :

  1. Hey, ich dachte die EU will eine eigene Ratingagentur aufstellen. Die hätte bestimmt ohne zu zögern ein AAA verteilt... :-)

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  2. Für alle, die den Laden mitfinanzieren ...

    Damit die EU-Ratingagentur genau das macht, was man bei den Amis kritisiert hat ...

    ;-)

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  3. Da passt doch wieder das Sprichwort: good loans are made in bad times and bad loans are made in good times.

    Die Ratings jetzt sind alle übervorsichtig und in der Euphorie waren sie viel zu optimistisch. Wieso sollten Ratingagenturen da auch besser sein als "der Markt"? Gut, vielleicht weil es Ihre Geschäft ist ;)

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  4. Der Spruch ist natürlich passend. Allerdings dachte ich, wir hätten schon wieder gute Zeiten ;-)

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